私募债发行注水半额认购模式隐现权衡

开闸两年有余的中小企业私募债(下称“私募债”)业务，如今或正举步维艰。

信达证券日前公告称，私募债“13华珠债”发行方华珠(泉州)鞋业有限公司出现800万元利息违约;而据不完全统计，这已是继“12金泰债01”和“12金泰债02”违约后，今年私募债市场出现的第五单违约事件。

一方面，相继爆发的违约风波让固定收益市场提高了对私募债风险的警惕，而另一方面，此前私募债市场普遍存在“发行难”现象正在变得更加严重。

昨日上午11点22分 据了解，由于私募债困难加剧，在私募债主动业务层面，部分机构出现了“半额认购”的模式。

该模式下，投资机构将认购私募债的资金“部分”出借给发行企业，以额度来控制风险;但融资方仍需在账面以全额债务进行反映，而在利息支付等要素上，则以实际出借资金为准。

业内人士认为，由于私募债属场外业务，其买卖方可“私下协商”等特质赋予了该模式一定的操作空间，而此类模式的出现亦与私募债目前的买方市场现实不无关联。

所谓半额认购，是指投资机构将全额认购的私募债资金“部分”出借给发行企业，但在发行企业处仍然体现为全额债务的认购模式，其中的债券利息则以实际出借额为本金。

“为了完成私募债的承销任务，我们给一些投资机构开出的条件是部分认购，比如1个亿的债券机构只投5000万。”一家中型券商投行部经理孙浩(化名)告诉，“但在公司账面上体现的时候，1个亿仍然是已经发行出去了，但只收到5000万元。”

产生“半额认购”现象的根源，与私募债如今存在的发行难、风险高等问题不无关联。

“主要是为了解决发行困难、风险较高的问题。”孙浩指出，“一些发行人风险较高，私募债常常出现卖不掉的情况，而有些买方的可投资额度只是企业的发行规模的一部分，为不让发行计划流产，可能会让企业来做部分认购，有时是一半，有时甚至只有三分之一。”

而与常规认购不同的是，发行人还需与买方机构签订相应的合同，约定债券利率本金需以实际到付资金计算等事项。“实际利息按照实际投资的债券额度来计算。”孙浩表示。

值得一提的是，由于在“半额认购”中，发行人的私募债发行规模和实际取得的资金规模不一致，其在会计处理上亦或存在一定瑕疵。

但截至截稿前，尚未能够进一步获悉此类模式的会计处理路径。不过业内人士分析，该操作可在一定程度上通过应收款来“替代”。

“比如对于发行人来说，它发行1亿元债券，到账5000万资金，其余的部分可以计做应收账款，账龄与债券期限相同。”一位资深金融审计人士指出，“而对于投资方来说，也相应多了笔债券投资和应付账款，这种方式理论上是可能存在的。”

事实上，该类操作也有助于美化发行方的发债信用。

“在固收市场上，你发5000万还是发1亿元是不同的。”孙浩坦言，“相比之下，如果历史上发债规模比较大，那么以后发债也会变得好卖一些。”