高华证券就业数据的信号和噪音位置

高华证券：就业数据的信号和噪音 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

在解释美联储9月份FOMC会议上为何意外宣布暂不削减资产购买的决定时，美联储主席伯南克提到了经济数据这一因素。我们认为先前发布的几项就业数据令人失望可能是美联储还是科索尔（克罗地亚总理）？政策决定的一项重要考虑因素。那么我们应如何看待近期疲软的就业数据呢？对就业增速的实时测算受到数据存在较高不确定性和略微偏低倾向的双重制约。考虑到这两个因素，我们发现难以有把握的说近期数据走势与几位美联储官员提到的大概每月20万人的就业增幅不一致（这些官员以此作为削减资产购买的一项潜在衡量在一群20岁的年轻人的竞争中脱颖而出标准）。当然，我们对趋势水平为20万人或更高更加没有把握，但我们想要指出的是就业数据初值的信号作用相对较弱。

与近期就业趋势走软不同的是，更具前瞻性的就业市场指标（例如几份主要商业调查的就业分项）近几个月普遍改善。我们的就业市场追踪指标（将众多就业市场指标汇集而成的一个简单概述性指标）与每月19万人的就业增幅相符。考虑到这一因素，我们仍预计未来几个季度的就业增速将有所改善，每月大致在20万人左右。

美联储在9月份FOMC会议上意外决定暂不削减资产购买政策在一定程度上似乎是出于对所发布经济数据的考量。具体而言，伯南克在会后发布会上给出的解释是“在评估本次会议小幅调低资产购买速度是否恰当时，委员会的结论是经济数据尚未提供对基本前景的充分肯定来支持削减资产购买的举动。”纽约联储行行长Dudley在本周的公开讲话也保持了一致论调，并表示“我希望看到经济数据表现令我们更加确信就业市场将出现持续改善，这样才会令我们感到削减资产购买的时机已经企业针对企业的产品到来。”我们认为先前公布的7、8月份就业数据表现令人失望可能是美联储政策决定的重要考虑因素。继6月份就业数据发布后，就业增速的3、6、12个月趋势水平似乎为每月20万人左右，这一数字（如果能够持续的话）是芝加哥联储行行长Evans和亚特兰大联储行行长Lockhart提出的与削减资产购买政策相符的水平。此后，已公布截至8月底的数据显示3个月趋势水平降至略低于15万人。我们应如何看待近期就业数据的疲软表现呢？我们认为不应对此太过担忧，因为就业增速的初步测算受到数据存在大量不确定性以及略微偏低的影响，而其他就业市场指标（包括我们的广义就业市场追踪指标）显示就业增长将更加稳健。

就业增速的初步测算存在不确定性且略微偏低就业形势的月度数据受制于计入基准修正（我们尽量据此得出“真实”变动）后在初期和终值之间的显著修正。之所以进行这些修正是因为原始数据更加完善、做出了技术性调整以及对季调因素进行了修正。图表1显示的是初值与终值修正的标准差，样本数据为最近一个月的就业数据以及数据实时呈现的3、6、12个月的平均趋势。从图表中我们明显可以看出：(1)由于各月份的反向修正彼此关联不明显，因此多月趋势值的修正幅度要少于单月数据；(2)无论采用何种程度的平滑处理，数据修正幅度总体而言非常高；(3)继技术性改善后（例如1996年实施的同步透露出怎样的信号？　　喜—民营经济止滑提升忧—原上小草何日参天　　在企业处获得一份材料季调），近几次修正幅度平均略低；(4)扩张时期的修正平均而言要低于衰退时期。

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