恢复迹象明显钢铁业半年后或将盈利

　　在经历5年高增长和景气周期后，中国钢铁行业再次进入调整周期。钢铁行业上次调整始于1998年后的亚洲金融危机，本次周期下行迹象在2007年底已初现，只是全球商品泡沫致使中间需求膨胀使市场的虚假繁华延续到2008年上半年，但仍未能避免在下半年付出深度调整的代价（详见相干链接）。 在内忧外患的需求和产能过剩的基本面下，2009年钢铁行业虽可从目前的极度深寒中恢复，但仍没法摆脱弱势供需均衡和行业景气底部运行的趋势。 价格产量盈利层面已现恢复迹象 2008年上半年，钢材价格上涨预期导致中间需求过度膨胀，这虽然造就了合约原材料公司盈利的非理性繁华，但随着真实需求回落和价格预期的逆转，去存货化巨大冲击导致钢价、盈利、产量在4季度大幅下挫。 如果从下游实际的需求来看，需求增速只是明显放缓而非同比大幅衰退。因此，2008年4季度钢铁行业表观数据是对行业基本面的过度反映，也是对上半年过度需求膨胀的反应。而在经历库存调整后，钢铁行业数据将与下游行业真实需求基本面重新保持匹配。 近期钢铁行业在钢价、产量、盈利三个主要层面上已出现恢复迹象：从2008年11月初至今，国内现货钢价出现趋稳反弹，相对底部幅度在10%～25%，但相对高点的跌幅仍近40%左右，国内多数钢企也小幅上调了近期的出厂价格；本钱下落和钢价反弹使国内部份现货采购小钢厂重新进入盈利区间，对大型企业而言，由于原材料库存下落的滞后，目前仍处亏损状态，但亏损幅度将逐渐缩窄；随着重新进入盈利区间，自2008年11月中旬起，现货小钢厂复产明显，进入12月后，部分大钢厂也出现逐步复产迹象。 虽然钢铁行业的恢复迹象明显，但2009年国内钢铁供需基本面仍无法乐观，驱动行业成长的内需和外需面临两重下降压力，且产能相对需求存在明显多余。 国内外市场半年后可能复苏 2009年，中国钢铁内需风险主要来自于房地产、制造业等市场化部门投资的下落，以及汽车、家电等产品消费的低迷。 面对经济的下行风险，政府积极推出4万亿元的投资计划，主要投向铁路、港口、地铁等基础设施建设，这在一定程度上将减缓投资增速下滑的压力。如果4万亿元投资中的60%是超计划新增投资，按照 200吨/亿元的粗钢消费强度，2009～2010年均新增粗钢消费 840万吨。 与此同时，外需曾是2006年后驱动中国钢铁景气周期的主要因素。根据相关统计，中国钢铁直接和间接出口比例已达2 %，随着金融危机向实体经济的蔓延，2009年开始外需动力的衰竭已是必定趋势。据经济合作暨发展组织（OECD）的分析，最乐观的估计是2009年下半年后国际钢价和需求才有复苏的可能。 从钢材的直接出口看，2008年9月起国内钢材出口呈明显环比下降趋势，这反映国际需求急速下滑，预计2009年国内粗钢净出口会下落 %。 间接出口方面，机电产品、金属制品和小五金等商品出口的减弱影响了钢铁的间接外部需求，特别是出口比例大的机电产品出口增速明显下降。 调整期最长可达三年 虽然2007年后国内新建粗钢产能已明显放缓，但面对内外需求下滑的压力，2009年国内既有产能和新建产能仍面临过剩压力。据预计，2009年国内粗钢产量为5.02亿吨，同比微增0.4%。相对6. 亿吨的产能，2009年国内产能利用率为79.7%，因此国内钢铁企业必须通过主动减产来适应需求的下降。利用率的不足将使部分企业面临亏损压力，行业整体利润也将因此面临大幅下落。 基于上述分析，2009年后中国钢铁业可能进入2～ 年的新一轮调整周期，其行业特点是：需求低迷、产能相对产量过剩、钢价和原材料价格处于相对周期低位，钢企实现盈利变得更加困难，行业并购重组更有可能。 从历史看，本轮行业周期调剂与1998年亚洲金融危机具有相近的特点，同样的大幅外需下滑、一样的投资下降和政府的积极财政政策。区别在于：此次全球金融危机程度远高于1998年，中国固定资产投资对房地产有更高的依赖度，出口占GDP比例更高，其中房地产未来的表现是最大的变数。但综合来看，预计钢铁行业此轮调整时间和程度不会低于1998年。 结构性成本优势减弱 在产能多余的基本面下，钢铁供给将被动适应需求的变化。由于产能高度分散使国内市场处于充分竞争的状态，国内钢价将均衡于高成本产能的成本线上，加上产能利用率不足将抑制钢企的盈利能力，本钱优势和产品优势仍将影响钢企的盈利水平。 据预测，2009年现货和合约原材料价格差距将缩小，这使钢企间的成本更趋近，而下游行业需求减弱使品种钢相对普通钢的溢价缩窄，主导大钢企盈利的特质属性在2009年优势明显减弱。 回顾2008年，现货市场和协议矿价的大幅价差和时间错配，曾造成钢铁公司盈利的大幅波动和戏剧性逆转。2009年，业内预计现货价格和合约价?会更趋近，大型钢企原材料采购的结构性优势减弱。但在不同的时段，协议矿价和现货矿价仍存在小幅错配。 近期，随着国内钢价和产量的反弹，现货原材料价格呈现明显反弹，进口协议矿石到岸价与国内现货矿石价格已基本接轨。这也意味着，如果2009年协议矿明显下跌，协议矿价将再次低于国内现货矿，大钢企的成本优势也会再现。但上述结论只会在谈判期间存在，海运费的反弹和现货矿价的重新回落，将使协议矿价与现货矿价再次趋同。 业内人士预计，由于全球范围内的需求下落，2009年国际铁矿协议矿价将同比大幅下降 0%～ 5%。其中巴西矿下落 0%，而澳矿由于海运费优势的减弱将下降 5%。与此同时，海运费在矿石谈判结束后将明显反弹，预计2009年巴西—中国和西澳—中国的现货海运费会分别反弹至14美元/吨和8美元/吨。 未来两年将处于盈利低谷 虽然钢价存在季节性和库存周期的波动，整体看2009年国内钢价将在偏弱的趋势上运行，这主要取决于成本和国际钢价两个影响变量。 从短期看，矿石和煤炭等原材料已经趋于稳定和均衡，但随着大型钢企取得更低的协议矿价和焦煤价格，现货原材料将重现弱势，这也对现货钢价走势形成下行压力。从国际钢价看，国际大范围减产和库存调整将在2009年上半年延续，国际需求最早在下半年才能有回暖可能。 2008年四季度，钢价大幅下跌和高成本库存的滞后将使钢铁行业严重季度亏损，这主要体现在两方面：售价低于成本造成的营业损失，年底未消化高成本存货的跌价损失。由于库存差异较大，钢厂具体存货跌价的损失难以测算，但部分公司的最终亏损可能超过预期。 2008年四季度成为钢铁行业历史盈利季度低谷。考虑大钢厂本钱下落滞后，预计2009年2季度行业盈利相对一季度环比反弹。2009年上半年钢铁行业季度盈利将环比改善，这是对行业盈利过度下跌后的公道恢复，但这一盈利改良仍将保持历史的平均低位。 从季度同比看，由于2008年同期钢铁行业盈利处于高位，2009年上半年行业盈利同比将大幅下降。如果参考亚洲金融危机时行业盈利的平均水平，预计2009年钢铁行业将实现利润216亿元，同比下降65%。 从行业趋势看，未来两年钢铁行业将处于盈利水平的底部区域，行业难有大幅变化的驱动因素。未来6个月，钢铁行业盈利将从目前的深度亏损恢复至平衡或者小幅盈利。 对于国内现货采购小钢铁公司来讲，因为库存周期短，随着原材料价格下跌和钢价的反弹，其盈利已经恢复至平衡或小幅盈利状态。但对国内多数大中型钢铁公司来讲，由于高成本原材料库存调剂的滞后，目前钢价下多数钢铁品种仍处于亏损状态。据预测，随着2009年协议矿石价格的大幅下跌和高成本库存的消化，本钱的下降足以使企业重获盈利空间。 随着行业进入盈利萧条期，在政策推动下，预计2009年后钢铁行业会进入并购重组的活跃期，并购案例将明显增加，受地方政府国有主导的产权结构和钢铁产能极度分散影响，钢铁业的并购重组将是一个长时间进程。 （来源：中国工业报）